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來源：中信建投證券研究
文|錢偉
特朗普團隊將于4月2日公布新一輪關稅計劃。
總體框架上，包括解決赤字、扭轉(zhuǎn)關稅不平等、更加針對性三個層次，具體思路可以圍繞貿(mào)易赤字、直接關稅不平等、間接增值稅不平等、以及貿(mào)易規(guī)模進行展望。
歐盟風險或最大，多項標準對它都不利，或加10-15%；加墨赤字高、貿(mào)易大、但關稅不平等性低，或加5-10%；印度越南巴西等新興市場，赤字不低、且關稅不平等，或加0-5%；中國已落地20%新關稅，短期風險或較小，后續(xù)更多關注中美高層接觸和貿(mào)易談判的節(jié)奏。
市場方面，鑒于4月2日時點醞釀已久，且前期加墨關稅一再推遲，已導致特朗普關稅政策置信度下降，這次關稅實質(zhì)落地的概率不低，市場可能出現(xiàn)波動，尤其是處于高位的歐洲資產(chǎn)。
按照2025年2月13日特朗普簽署的“互惠貿(mào)易和關稅”的備忘錄，其經(jīng)濟團隊將在4月初制定“公平與互惠計劃”（Fair and Reciprocal Plan），并在4月2日加征新的關稅。
目前特朗普政府仍未公布詳細的關稅計劃，最終結果存在高度不確定性，從目前信息看，我們能夠從以下維度對新的關稅體系做出一些展望。
（1）總體框架：解決赤字、扭轉(zhuǎn)關稅不平等、更加針對性
此前2月特朗普簽署的“互惠貿(mào)易和關稅”備忘錄，是眼下能夠得到的最為框架性的關稅文件，結合相關內(nèi)容，我們認為特朗普本輪關稅的總體思路包含三個大的層次：
第一，解決美國的貿(mào)易赤字問題，一方面促進美國本土的生產(chǎn)和出口，另一方面也可以增加美國的財政收入，緩解財政赤字問題。
第二，扭轉(zhuǎn)貿(mào)易不平等，包括直接關稅稅率對等、以及增值稅等隱性稅負的對等。
第三，更加有針對性（More Targeted）。
如何進行針對性的安排？可以參考如下維度：
?。?）貿(mào)易赤字：中歐墨居前
美國對其貿(mào)易赤字越大的國家，將越有可能被針對，相反，美國對其是貿(mào)易盈余的國家，短期通過關稅扭轉(zhuǎn)赤字的必要性不強，關稅風險較低。
2024年數(shù)據(jù)來看，美國對中國、歐盟、墨西哥、越南、日本、韓國、加拿大等貿(mào)易赤字較高。
?。?）關稅的直接不平等：新興市場較明顯
貿(mào)易不平等的第一個體現(xiàn)是直接關稅的差距，目前美國對其他國家整體的關稅稅率并不高，普遍低于其他國家對美加征的關稅，特朗普認為這是一種貿(mào)易不公平，希望將雙方關稅稅率盡可能拉平。
整體來看，新興市場國家對美國的超額關稅偏高，印度、泰國、阿根廷、南非、巴西等居前；歐盟、加拿大、墨西哥則相對并不明顯；由于特朗普今年已經(jīng)連續(xù)兩次對中國提升關稅稅率10%，目前我國對美稅率已經(jīng)低于美國對華稅率，并不存在相關問題。
4）增值稅的隱性不平等：歐盟首當其沖
特朗普認為增值稅構成了隱性的貿(mào)易歧視：別國出口至美國的商品，僅需繳納較低的美國進口關稅+銷售稅、并通過出口退稅規(guī)避其境內(nèi)的高額增值稅；相反，美國出口至別國的商品卻需要承擔該國的高額增值稅，這對美國構成了隱性關稅（參見此前報告《特朗普對等關稅：為何瞄準增值稅？》）。
當前，非美國家多數(shù)均采用增值稅體系，且稅率較高，由此計算的對美隱性關稅普遍存在，特朗普希望通過提升直接關稅的稅率，來對沖上述隱性的稅負。
數(shù)據(jù)上來看，歐盟增值稅率平均在20%左右，遠高于美國7%左右銷售稅，對美國的隱性稅負最為嚴重；其余市場相對較低一些，但也普遍在10-15%，同樣存在上述問題。
?。?）Dirty 15%：貿(mào)易規(guī)?；蛉灾匾?/p>
此外，美國財政部長貝森特在接受采訪時曾提及一個標準：15%的國家將占據(jù)大部分被征收關稅的份額。
這個15%的具體口徑暫不清楚，但由于關稅的一大作用是提高美國政府收入，我們認為這些被加征關稅的國家，在美國進口份額中，應該會占據(jù)重要的位置。
2024年數(shù)據(jù)看，歐盟、墨西哥、中國、加拿大處于斷檔領先位置，歐墨均在15%以上，中加均在10%以上，其余偏小，均未超過5%。
綜上，對4月2日特朗普新一輪關稅結構，有如下展望：
第一檔，歐盟風險或最大，多項標準對其均不利，或加10-15%。首先，貿(mào)易赤字歐盟排第2，進口份額排第1，增值稅隱性稅負最高；其次，特朗普團隊多次對歐洲的貿(mào)易不平等發(fā)難；最后，中國關稅已落地、加拿大墨西哥已有談判的背景，歐盟尚未開始正式的關稅行動。
第二檔，加拿大與墨西哥也面臨進一步威脅，或加5-10%。加墨兩國的貿(mào)易赤字高、貿(mào)易份額大，決定了其在關稅體系中不可能被忽視，但由于其關稅不平等性低，美國對其加征的關稅稅率或較低，且更有可能通過協(xié)議避免。
第三檔，部分新興市場也未必幸免，或加0-5%。印度、越南、南非、巴西這類新興市場，貿(mào)易赤字不低、且有一定的關稅不平等，可能被小幅加征。
第四檔，中國不確定性較大，但由于已經(jīng)加征20%新的關稅，特朗普所謂的關稅不平等被消除甚至大幅逆轉(zhuǎn)，短期風險或有限，未必是這輪的主角，后續(xù)更多關注中美高層接觸和貿(mào)易談判的節(jié)奏。
市場方面，鑒于4月2日這個時點較為重要，且前期加墨關稅的一再推遲已經(jīng)導致特朗普關稅政策面臨置信度下降的風險，我們認為這次實質(zhì)落地的概率還是不小，市場可能出現(xiàn)波動，尤其是處于高位的歐洲資產(chǎn)，等后開啟談判、甚至達成協(xié)議后，關稅擾動再邊際下降。
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