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出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院
作者：IPO再融資組/鄭權(quán)
3月29日，湘財股份和大智慧雙雙發(fā)布吸收合并預(yù)案，兩家公司的整合正在推進(jìn)中。
根據(jù)預(yù)案，每1股大智慧股股票可以換得1.27股湘財股份新增發(fā)行的 A 股對價股票。但湘財股份每股凈資產(chǎn)是大智慧的5.75倍，對于湘財股份原中小股東而言，合并大智慧將大幅稀釋每股凈資產(chǎn)。此外，大智慧的EPS為負(fù)值，湘財股份中小股東的利益能否達(dá)到保障？
預(yù)案多次提到，兩家公司吸收合并后能夠發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。但兩家公司自十年前起就有合作，尤其是2020年湘財股份收購大智慧15%股份時稱能夠發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，但近幾年大智慧連續(xù)虧損，湘財股份也未見與大智慧有充分協(xié)同。協(xié)同幻影背后，兩家公司成為“新湖系”資本運作的標(biāo)的，如湘財股份為關(guān)聯(lián)方新湖集團接盤助力后者套利十幾億元。
此外，湘財證券按照五年前的承諾應(yīng)該降為專業(yè)類券商，牌照資源“縮水”。湘財股份控股股東近些年資本實力承壓，幾乎滿倉質(zhì)押湘財股份股票，靠整合連續(xù)虧損的大智慧能否解憂？時間會給出答案。
是否會侵害湘財股份中小股東利益？
預(yù)案顯示，本次吸收合并項下湘財股份的A股換股價格為7.51元/股，大智慧的A股換股價格為9.53元/股。根據(jù)上述換股價格，雙方確認(rèn)并同意，大智慧與湘財股份的換股比例為1：1.27，即每 1 股大智慧股股票可以換得1.27股湘財股份新增發(fā)行的A股對價股票。
值得投資者關(guān)注的是，無論是每股凈資產(chǎn)還是基本每股收益，湘財股份都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于大智慧，但1股大智慧股股票卻可以換得1.27股湘財股份股票，對湘財股份的中小股東是否公平有待商榷。
來源：湘財股份財務(wù)數(shù)據(jù)截至2024年9月30日，大智慧每股凈資產(chǎn)為0.72元；湘財股份的每股凈資產(chǎn)為4.14元，是大智慧的5.75倍。同期，湘財股份的基本每股收益為0.05元， 大智慧基本每股收益為-0.1元，是負(fù)值。
來源：大智慧財務(wù)數(shù)據(jù)預(yù)案顯示，湘財股份、大智慧本次吸收合并的價格確定是依據(jù)定價基準(zhǔn)日前 120 個交易日的股票交易均價。如果僅僅依據(jù)股價來確定換股比例，而不考慮每股凈資產(chǎn)（BPS）、基本每股收益（EPS）等更重要、更實質(zhì)的財務(wù)指標(biāo)，對湘財股份中小股東不太友好。
十年未見明顯協(xié)同 “新湖系”資本運作頻繁
有投資者認(rèn)為，湘財股份與大智慧吸收合并，協(xié)同效應(yīng)只是表象，而本質(zhì)上或又是“新湖系”的資本運作。
吸收合并預(yù)案多次提到，湘財股份與大智慧合并會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。但事實上，兩者的協(xié)同預(yù)期早在十年前就已經(jīng)出現(xiàn)，尤其是2020年湘財股份收購大智慧15%股份后都未見明顯的協(xié)同效應(yīng)。
2015年1月，大智慧擬作價85億元收購湘財證券，實現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)券商的融合，但因大智慧涉嫌信披違規(guī)而流產(chǎn)。2007年，湘財證券便已經(jīng)由“新湖系”黃偉控制。
公開信息顯示，2017年新湖集團斥資17.2億元受讓大智慧控股股東張長虹持有的4億流通股股份（持股占比20.12%，是大智慧二股東），2018年新湖集團斥資1億元增持大智慧，2019年新湖集團不斷減持大智慧累計套現(xiàn)至少9.35億元。
其實在2017年，新湖集團成為大智慧二股東時，其便可以讓旗下的湘財證券與大智慧深度合作，打造互聯(lián)網(wǎng)券商生態(tài)，但未見明顯協(xié)同。
尤其到了2020年，湘財股份（湘財證券母公司）計劃收購新湖集團持有的大智慧15%股份，彼時雙方在收購方案中也都提到了協(xié)同效應(yīng)，但多年過去了，大智慧業(yè)績疲軟、連續(xù)虧損，湘財證券也未見明顯協(xié)同效果。
2021-2023年、2024年前三季度，大智慧分別實現(xiàn)營業(yè)收入8.19億元、7.8億元、7.77億元、5.18億元，分別實現(xiàn)扣非歸母凈利潤0.08億元、-0.92億元、-2.32億元、-1.95億元，連續(xù)虧損。
湘財證券雖然沒有虧損，但業(yè)績波動較大，2022年營收和凈利潤分別同比下降47.38%、94.36%，年報也未顯示與大智慧的合作產(chǎn)生了多高收入，主要還是依賴傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)和自營投資業(yè)務(wù)創(chuàng)收。
湘財股份2020年收購大智慧15%的股份，被質(zhì)疑是替實控人控制的新湖集團減持套現(xiàn)打掩護。2020年，新湖集團通過轉(zhuǎn)讓大智慧15%的股份套現(xiàn)十幾億元，而湘財股份是新湖集團的對手盤。
從2023年8月起，湘財股份開啟了對大智慧的連續(xù)減持，套現(xiàn)超1億元。如果湘財股份真的想同大智慧產(chǎn)生戰(zhàn)略協(xié)同，為何還要減持？
此次吸收合并前的2024年12月，湘財股份計劃繼續(xù)減持大智慧股份。直到2025年2月15日，湘財股份擬3個月內(nèi)減持不超過大智慧1%股份。市場猜測，雙方漸行漸遠(yuǎn)?？蓛H僅過了一個月，兩家公司宣布吸收合并。有投資者認(rèn)為，湘財股份通過減持公告，有壓低雙方股價之嫌。
與東方財富相比，湘財證券與大智慧最大的問題是缺乏生態(tài)閉環(huán)支撐，“金融科技+券商牌照”并不一定都能實現(xiàn)協(xié)同。資料顯示，東方財富通過股吧社區(qū)（月活3000萬）、東方財富網(wǎng)（日均PV超10億次）和APP（月活1.8億）構(gòu)建“資訊-社交-交易”閉環(huán)流量生態(tài)，低成本獲客、高效變現(xiàn)，以流量生態(tài)和全牌照構(gòu)建護城河，龍頭地位難以撼動。
而湘財股份和大智慧的合并，大智慧的流量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及東方財富，也沒有全方位的閉環(huán)生態(tài)，業(yè)績更是有云泥之別，因此加上券商牌照也很難復(fù)刻東財。若后續(xù)無法實現(xiàn)流量轉(zhuǎn)化與扭虧為盈，湘財股份和大智慧的合并未必能達(dá)成“1+1>2”的效果。
券商牌照“縮水”控股股東資本實力承壓
2020年6月，湘財股份正式成為湘財證券控股股東，持股比例99.78%。湘財股份收購哈高科時，承諾從2019年7月5日起算5年的過渡期內(nèi)滿足綜合類券商股東的資質(zhì)。
《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》規(guī)定，證券公司從事的業(yè)務(wù)具有顯著杠桿性質(zhì)，且多項業(yè)務(wù)之間存在交叉風(fēng)險的（稱為綜合類證券公司），證券公司的控股股東應(yīng)滿足總資產(chǎn)不低于500億元人民幣，凈資產(chǎn)不低于200億元人民幣等要求。湘財證券屬于綜合類證券公司，哈高科2015-2019年的總資產(chǎn)都在15億元人民幣以下，凈資產(chǎn)都在10億元人民幣以下，不符合控股股東的要求。
然而，截至 2024年前三季度末，湘財股份的總資產(chǎn)為405.85億元，低于500億元；凈資產(chǎn)為118.67億元，低于200億元，皆不符合作為綜合類證券公司控股股東的資質(zhì)。
湘財股份曾承諾，如果達(dá)不到綜合類證券公司股東的要求，則湘財證券將于期限屆滿前終止全部具有杠桿性質(zhì)且多項業(yè)務(wù)之間存在交叉風(fēng)險的業(yè)務(wù)，確保嚴(yán)格符合專業(yè)類證券公司的各項業(yè)務(wù)要求。
按照承諾，湘財證券從2024年7月5日起將不能從事有杠桿性質(zhì)且多項業(yè)務(wù)之間存在交叉風(fēng)險的業(yè)務(wù)，否則違反承諾及《證券公司股權(quán)管理規(guī)定》。
從綜合類券商變?yōu)閷I(yè)類券商，業(yè)務(wù)范圍縮小是一方面，而與大智慧整合的是“縮水”的券商牌照。
并且，湘財股份的控股股東新湖控股有限公司（下稱“新湖控股”）資金承壓，短期很難補充資本實力。
截至2025年3月21日，新湖控股質(zhì)押湘財股份6.89億股，占其持股比例的99.99%，占總股本的24.13%；新湖控股一致行動人衢州信安發(fā)展股份有限公司質(zhì)押湘財股份4.48億股，占其持股比例的96.55%，占總股本的15.68%。
來源：湘財股份公告也就是說，湘財股份的控股股東及一致行動人幾乎是滿倉質(zhì)押。2024年，“新湖系”還失去新湖中寶控制權(quán)，同時失去湘財股份17.5%的股份，主要原因是債務(wù)壓力。
對于券商而言，資本實力決定業(yè)績規(guī)模，尤其是控股股東的資本實力是重要保證。當(dāng)湘財股份控股股東資本實力存在疑問的時候，靠整合連續(xù)虧損的大智慧能否解憂？時間會給出答案。
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69 白河愁
我覺得這個響應(yīng)速度很快，但注冊門檻有點高。
2025-03-30 09:24:55 推薦
重殲20 ：無法保存瀏覽記錄，有點不方便，希望能增加這個功能。
卡莎 ：可以瀏覽的內(nèi)容有限，但整體體驗還不錯，至少沒有廣告干擾。
589 千杯
提供了很多個性化設(shè)置，用戶體驗很貼心。
2025-03-01 08:57:00 推薦
原戈 ：“試玩10分鐘”功能救了我的手機內(nèi)存，終于不用亂下載占空間了。
天天炸年糕 ：加載速度很快，但有些頁面的圖片加載有點慢。
26112 我自聽花
注冊時填了十分鐘資料，結(jié)果最想玩的游戲還要額外付費解鎖，血壓飆升！
2025-03-09 07:37:38 推薦
老書蟲 ：可以瀏覽的內(nèi)容有限，但整體體驗還算流暢。
勤勞小蜜蜂 ：cp121走勢圖的兼容性一般，有些游戲在低配設(shè)備上運行卡頓。
188 卡妙士
內(nèi)容豐富，但有些內(nèi)容質(zhì)量參差不齊，希望能加強審核。
2025-03-11 01:47:51 推薦
長青樹長青 ：我覺得這個內(nèi)容質(zhì)量很高，但注冊流程有點冗長。
天堂的光 ：cp121走勢圖的成就系統(tǒng)挺有趣，但獎勵吸引力不足，缺乏長期動力。
10 李宅先生
我覺得這個加載速度很快，但注冊流程有點復(fù)雜。
2025-03-28 14:47:04 推薦
時光菌 ：cp121走勢圖的內(nèi)容分類很清晰，但有些分類下的內(nèi)容太少，希望能豐富一些。
血族皇儲 ：內(nèi)容豐富，但有些內(nèi)容的更新頻率太低，希望能加快更新。