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作者：東海期貨 王亦路
策略概述
美國政府近期對加拿大墨西哥提起關稅行動，導致油價對需求前景較為擔憂。而近期特朗普再度對加墨關稅改期，其中對加原油10%關稅持續(xù)未有最終定論。對此加拿大一度宣稱將拿出能源反制方案，但相比于墨西哥，加拿大與美國油化產(chǎn)業(yè)深度綁定，短期較難實質(zhì)性影響美洲貿(mào)易流?；蛟S會有部分油品進行轉(zhuǎn)運，但真正執(zhí)行兩國脫鉤幾乎是不可能的，僅有長期的關稅才可能對美洲貿(mào)易格局產(chǎn)生影響，從交易角度而言，關稅對后期美洲貿(mào)易流影響可能更多是暫時性情況。
加拿大原油探明儲量為1710億桶，為世界第三，約占全球儲量的10%，但其中1663億桶為阿爾伯塔省的油砂資源，僅有47億桶為傳統(tǒng)或海上儲量，這導致加拿大油品普遍開采成本偏高。由于近年來的技術(shù)進步，阿爾伯塔省的油砂產(chǎn)量大幅增長，而其中約一半是通過露天開采的方法，另一半則是通過原位開采法。油砂目前的露天開采成本約在74美金左右，這也使得整體開采產(chǎn)量的上升受到價格的限制，而原位開采由于成本相對較低，盈虧平衡僅為42美元/桶，所以實現(xiàn)回報的速度相對要快得多。甚至目前超過三分之二的油砂產(chǎn)量，即約200萬桶/天的邊際生產(chǎn)成本低于20美元/桶。不過，雖然目前已有項目壽命長、消耗速度慢，絕大多數(shù)油砂都仍能夠以較低的價格維持未來十年生產(chǎn)，但相比美國頁巖油，加拿大油砂開采仍不具備相對成本優(yōu)勢，這也在一定程度上制約了其近年來的產(chǎn)量增加。
而從設計之初，加拿大原油產(chǎn)業(yè)格局就與美國深度捆綁。美國煉廠復雜系數(shù)較高，原料多為來自美洲的偏重油品，目前最大比例的仍然為API 20-25的重質(zhì)油品。
加拿大產(chǎn)量在450萬桶/天左右，其中阿爾伯塔省占據(jù)420萬桶/天產(chǎn)量。加國出口原油仍然以重質(zhì)為主，最主要的出口目的地為PADD 2地區(qū)，接近250萬桶/天，其次流向為PADD 3，主要通過Enbridge線和Keystone線進行運輸。其余出口主要通過Range land及Milk River流向PADD 4，以及通過海運流向PADD 5以及出口亞太等地。而從運能來看，加拿大多年來的產(chǎn)業(yè)布局均為向美國提供原料導向，所以除去Trans Mountain線以外，所有管線均出口至美國境內(nèi)，在目前的關稅施加背景下，加拿大相比墨西哥顯得更加被動。
而Trans Mountain線運能在去年增設TMX段后提升至89萬桶/天，終點為溫哥華港口。其余出口方式中，鐵路運輸量相對局限，24年平均為8.9萬桶/天。海運出口在TMX運行后平均為35萬桶/天，其中16.5萬桶/天左右運量去往美國西海岸，18.5萬桶/天運量以亞太為目的地。
后期加拿大關稅應對將有兩條路徑，其一是被迫壓低供應油品價格，保持正常對美國供應，其二是所謂對美國斷供回擊，尋找新買家。關稅可能會使加拿大原油價格高于美國西海岸，從而推動更多原油運往太平洋彼岸，但總體來看，首先管道運能限制下加國擴展轉(zhuǎn)運的操作空間有限，另外溫哥華仍以阿芙拉型油輪運輸為主，其轉(zhuǎn)運空間有限。加上近期阿爾伯塔省政府和聯(lián)邦政府以及其他省政府如安大略省，分歧較為明顯，聯(lián)邦政府與安大略省等主張進行強硬回擊，考慮把諸如原油以及水電等對美出口能源作為反制裁手段，但目前阿爾伯塔省仍不主張進行此類能源回擊。
所以短期斷供概率不能說為零，但相對較低。長期來看，較大概率加國將在兩條路徑中進行平衡，即被迫選擇保持主體仍對美供應的前提下，適量增加對亞太等地轉(zhuǎn)運出口，長期逐漸分化出口目的地渠道。供應出現(xiàn)大幅減量的概率在短期存在，但長期實現(xiàn)仍有一些困難。
雖然目前關稅再度被推遲，但在施行的短暫時間中，仍可以看到貿(mào)易流產(chǎn)生了部分變化，在4號當天關稅短暫實施的時段中，幾大管道流量均出現(xiàn)了明顯下行，Southbow 的 590，000 桶/天 Keystone - Hardisty 至 Steele City 管道、Trans Mountain 的 890，000 桶/天 系統(tǒng)和 Enbridge 的 307，000 桶/天 Express 管道，其平均流量下降31%。其中Keystone管道流量從60萬桶/天一度下降至39.5萬桶/天，Trans Mountain管道流量從83萬桶/天下降至65萬桶/天，Express管道流量則從20.6萬桶/天下降至僅有6.5萬桶/天。雖然在關稅撤銷后，流量恢復正常，但如果美政府后期仍然一意孤行進行關稅加征，此次流量縮減可能將成為后期的實景預熱。
舊有的美國對加拿大原油關稅在5.25-10.5加元/桶，目前約合3.68-7.35美元/桶，加征10%關稅后將達到4.05-8.09美元/桶。相比于加拿大油品本就以品質(zhì)以及低價吸引美國廠商進口，加征關稅后將可能再度壓制加拿大油品的吸引力，而這在短暫施行的關稅時段中，可以看到加拿大油品貼水一度明顯下行，WCS、Suncrude等油品的貼水下降十分明顯，市場對其供應的擔憂使得油品接受度下降。另外Mars等美國國內(nèi)重油價差則階段性走強，而WTI價格也短暫受到了加拿大油品的影響，前期WTI相對Brent的明顯走強也是因為區(qū)域性原料缺失的擔憂。但近期隨著關稅有緩和跡象，WTI凈多持倉也與Brent明顯分化，B-W價差再度有小幅擴大的可能。
所以在如上文所述，目前加拿大各運營方已經(jīng)明確表示將會重視出口市場的多元化，而在Trans Mountain Expansion管道于去年5月落成運行后，可以看到其西向的海運出口份額相比之前明顯提高，對兩油以及民營大煉化的出口量大幅提升。雖然在管道運輸以及出口能力限制解除前，加拿大油品對美國以外市場的出口將仍然受限，但后期加拿大油品仍將逐步打開西向出口市場，尤其是在產(chǎn)能逐漸增加的背景下，加拿大油必然在后期將會在美國以外市場中扮演越來越重要的角色。
通常來說，來自墨西哥和加拿大的油品經(jīng)常和伊拉克等重質(zhì)油品進行灣區(qū)進料的競爭，25%關稅將使得墨西哥油品價格出現(xiàn)一定劣勢，但相比于加拿大的進退維谷，墨西哥由于產(chǎn)量的75%都經(jīng)由海運出口，所以即便后續(xù)仍然面臨這25%的關稅，其仍然可以通過轉(zhuǎn)運進行西向出口，且本身中南美油品也是亞太煉廠較為青睞的原料，其轉(zhuǎn)運難度相對來說有限。
另外，墨西哥油品更多充當?shù)氖菍γ绹M料中重質(zhì)原油的補充而非供應主體，如果墨西哥石油的關稅為25%，墨西哥的出口將主要從美國轉(zhuǎn)移到歐洲和亞洲的其他出口，這可能會影響美國每天從墨西哥進口的約 60 萬桶原油。不過，近期灣區(qū)Lyondell Houston 煉油廠的關閉和墨西哥Pemex Dos Bocas 煉油廠的啟動可能會減輕這一打擊。而如果關稅最后能降至僅有10%，則墨西哥出口的影響將相對有限。
短期美國關稅政策不定，但在3月初短暫的施行時段中，已經(jīng)出現(xiàn)了部分趨于貿(mào)易流的變化，美國基準價格一定程度也受到了影響。對于加拿大和墨西哥來說，關稅將減少其與中東重質(zhì)油品競爭的優(yōu)勢，尤其對加拿大來說，由于其出口格局自發(fā)展之初就與美國原油煉化產(chǎn)業(yè)深度綁定，所以短期要實現(xiàn)運輸?shù)膭冸x可能性較低，但加拿大也將會逐漸增加出口多元化。墨西哥方面出口條件較為靈活，且對美出口只占據(jù)其出口量的小部分，故影響相對較小。但總體來看，后期如果美國再度施行關稅，北美供應將供應轉(zhuǎn)緊的可能，整體會增加全球貿(mào)易成本，提升油品價格支撐，而對于區(qū)域價差來說，后續(xù)WTI也可能獲得更多的走強驅(qū)動。不過就實際情況來看，后續(xù)北美區(qū)域性出現(xiàn)大幅供應短缺的概率仍然較低，更多是以潛移默化的供應多元化為變化方向。
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