天順平臺官網(wǎng)版本特色

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　　原油： 二季度油價或先揚后抑

　　1、價格來看，截至3月28日周五，WTI原油收盤在69.04美元/桶，Brent收盤在72.54美元/桶，SC價格收盤在538元/桶。一季度均價來看，WTI、Brent、SC分別為71.47美元/桶、74.97美元/桶、80.54美元/桶，整體來看，2025年季度均價分別同比降幅為7%、8.3%、2.9%。油價在一季度先揚后抑，價格創(chuàng)下年內(nèi)新低后反彈。從一季度油價的影響因素來看，包括關稅政策、俄烏局勢和中東等地緣問題的演繹、OPEC+的增產(chǎn)及補償減產(chǎn)政策，以及需求的季節(jié)性特征。

　　2、從供應維度來看，邊際變量仍是OPEC+，3月初OPEC會議由沙特阿拉伯和俄羅斯領導的計劃將于4月增加13.8萬桶/日的產(chǎn)量，長期目標是到2026年分批增加總計220萬桶/日的原油產(chǎn)量。隨后3月下旬，OPEC+產(chǎn)油國同意按最新方案實施補償性的減產(chǎn)，主要是針對那些此前持續(xù)超出原油生產(chǎn)配額的國家，這在一定程度上對沖了OPEC+結束自愿性減產(chǎn)帶來的供應大幅增長的壓力。根據(jù)公布的方案，OPEC+從4月開始實施19.9萬桶/日的補償性減產(chǎn)，到9月補償性減產(chǎn)規(guī)模升至43.5萬桶/日，然后減產(chǎn)規(guī)模再次下降，到2026年1月補償性減產(chǎn)規(guī)模降至21.7萬桶/日。其中伊拉克是補償性減產(chǎn)中需減產(chǎn)最多的國家，其次是哈薩克斯坦和俄羅斯。最近的OPEC數(shù)據(jù)顯示，哈薩克斯坦2月原油產(chǎn)量為176.7萬桶/日，高于1月份的157萬桶/日，而其OPEC+配額為146.8萬桶/日。后續(xù)這三個主要成員國是否兌現(xiàn)補償性減產(chǎn)將成為市場的重要供應邊際變量。

　　3、根據(jù)市場對供需平衡的最新測算來看，由于美國、巴西、加拿大和圭亞那等產(chǎn)油國的競爭性供應超過了消費增長，2025年全球石油供應可能每天超過需求約60萬桶。如果歐佩克+將減產(chǎn)協(xié)議延長至4月以后，而不限制目前產(chǎn)量過剩的成員國的供應，那么市場可能會再增加40萬桶/日。一季度美國原油的日均產(chǎn)量為1350萬桶/日，EIA預計2025年美國原油產(chǎn)量為1361萬桶/日，高于之前預估的1359萬桶/日。預計2026年美國原油產(chǎn)量為1376萬桶/日，高于之前預估的1373萬桶/日。

　　4、從微觀數(shù)據(jù)看美國原油需求，一季度仍表現(xiàn)為較強的美國原油一季度產(chǎn)量引申需求日均值為1941萬桶/日，同比增幅為0.41%。汽油產(chǎn)量為929萬桶/日，去年同期為930萬桶/日，基本持平；2025年柴油產(chǎn)量為467萬桶/日，去年為444萬桶/日，同比增長5.2%；燃料油產(chǎn)量為507萬桶/日，去年同期為489萬桶/日，同比增長3.7%。當前市場正在計價美國GDP增速下滑帶來的需求下降對油價有所拖累，但我們認為季度來看，二季度消費將環(huán)比一季度上升，因而美國原油需求仍表現(xiàn)為強韌性。

　　5、國內(nèi)需求方面，1-2月中國原油進口量為8385.4萬噸，同比下降5.0%。中國原油加工增速加快，1-2月份，規(guī)上工業(yè)原油加工量11917萬噸，同比增長2.1%，增速比上年12月份加快1.5個百分點；日均加工202.0萬噸。地煉開工率穩(wěn)步上升至47.34%附近，二季度中國煉廠開工率仍將穩(wěn)步回升。2025年第二批成品油出口配額，共計1280萬噸，同比下降120萬噸，降幅8.57%。當前來看，成品油的出口配額呈現(xiàn)同比較大降幅，進一步考驗成品油國內(nèi)消費的承載力度。

　　6、庫存方面，截止3月21日當周，包括戰(zhàn)略儲備在內(nèi)的美國原油庫存總量8.29776億桶；商業(yè)原油庫存量4.33627億桶，汽油庫存總量2.39128億桶，餾分油庫存量為1.14362億桶。原油庫存比去年同期低3.25%；比過去五年同期低5%；汽油庫存比去年同期高3.04%；比過去五年同期高2%；餾分油庫存比去年同期低2.54%，比過去五年同期低7%。

　　7、綜合來看，當前油價受到多方面因素的影響，供應方面來看，需要關注伊朗問題的進展是否會導致供應端的減少，同時OPEC+補償減產(chǎn)決議將有助于供需矛盾的緩和，另外需求端中美均將迎來季節(jié)性的邊際改善，因而預計二季度油價整體表現(xiàn)將先揚后抑。

　　燃料油：成本端施壓價格中樞，關注結構性價差機會

　　1、供應方面：高硫端，今年高硫供應受到制裁影響仍會呈現(xiàn)階段性緊張的局面，但持續(xù)時間有限。正如年初以來俄羅斯高硫發(fā)貨量一度受阻，但目前其出口已經(jīng)重回高位。同樣受到制裁收緊的影響，伊朗的高硫發(fā)貨量也受到一定影響，并且從近期美國對于伊朗制裁的態(tài)度和措施來看比對俄羅斯更為嚴格，伊朗的高硫出口暫未看到回升拐點，但從另一方面來看，OPEC+即將從4月開啟的增產(chǎn)可能會在一定程度上增加中重質(zhì)組分供應。低硫端，隨著Al-Zour煉廠檢修結束目前科威特出口已經(jīng)出現(xiàn)回升。今年第二批低硫出口配額520萬噸正式下發(fā)，同比增加30%。在成品油出口配額下降的背景之下，低硫出口占比或逐漸提升，預計二季度煉廠低硫產(chǎn)量維持高位。

　　2、需求方面：煉化端，往年作為高硫燃料油重要需求支撐的煉化進料需求在今年遭受多重打擊，進口關稅和消費稅抵扣政策的調(diào)整導致煉廠進口高硫成本大幅抬升，在今年煉廠利潤不佳開工率低迷的預期之下，高硫煉化進料需求難挑大梁。發(fā)電端，盡管海外發(fā)電需求旺季尚未到來，但部分國家受到天然氣供應偏緊影響已提前開啟對高硫燃料油的采購，這可能會成為二季度燃料油需求端為數(shù)不多值得關注的點。船燃端，5月地中海ECA區(qū)域硫含量限制將升級至0.1%，低硫燃料油需求或受綠色能源替代效應沖擊，二季度雖為傳統(tǒng)船用燃料需求回升期，但低硫燃料油受高硫替代以及紅海繞航效應減弱等因素的影響，航運需求的提振作用或不及預期?。

　　3、成本方面：OPEC+此前決定從4月開始逐步退出減產(chǎn)，給非OPEC+提升產(chǎn)量帶來一定壓力，其中美國是非OPEC+供應的主要驅(qū)動來源，考慮到美國頁巖油產(chǎn)量對價格變動高度敏感，如若年內(nèi)油價出現(xiàn)大幅下跌，美國原油供應的變動將提供一定底部支撐。年初以來市場關注的制裁擾動多為噪音，我們暫時預計伊朗和委內(nèi)瑞拉的制裁收緊對全球原油供應絕對量影響有限。高關稅帶來的經(jīng)濟衰退風險以及對全球石油需求的拖累基本已成為今年市場的共識之一，IEA預計2025年一至四季度的供應過剩程度分別為82、45、7和106萬桶/日。我們預計短期在地緣局勢擾動之下油價或維持震蕩偏強，制裁對于內(nèi)盤的支撐強于外盤，但價格進一步向上空間相對有限；二季度雖然需求方面有階段性環(huán)比好轉(zhuǎn)的概率，但隨著OPEC+逐漸增產(chǎn)，現(xiàn)貨市場供應過剩的預期充足，因此預計二季度原油市場仍面臨一定壓力，不排除地緣局勢激化對供應造成實際阻礙的情況下價格大幅上行的風險，但全年來看更大的風險還是在于關稅2.0對需求的沖擊。

　　4、策略觀點：二季度成本端原油或施壓FU和LU絕對價格，高硫供應階段性緊張的局面預計較之前有所緩解，盡管煉化需求難以為繼，但提前開啟的發(fā)電需求或能給予一定支撐；國內(nèi)保稅低硫船燃出口有望逐步上升，而船燃需求相對疲軟，但近期LU表現(xiàn)意外偏強，不排除有潛在供應擾動的存在，可考慮后期逢高做空LU-FU價差。

　　5、風險提示：成本端原油大漲，低硫出現(xiàn)超預期供應擾動，高硫發(fā)電需求不及預期

　　瀝青：供應或?qū)⒕S持低位，關注終端需求恢復

　　1、供應方面：利潤端，同一原料下一季度瀝青生產(chǎn)利潤情況要好于去年同期，但不同原料下的利潤表現(xiàn)有分化，消費稅和稀釋瀝青貼水的雙重約束下，地煉難以覆蓋稀釋瀝青深加工環(huán)節(jié)的額外稅負及原料溢價，加工稀釋瀝青瀝青經(jīng)濟性明顯下降；而石油焦價格中樞上移顯著提升焦化裝置經(jīng)濟性，促使煉廠優(yōu)先將原油資源向汽柴油生產(chǎn)傾斜，被動減少瀝青產(chǎn)量。原料端，受到美國對委內(nèi)瑞拉制裁或收緊的影響，部分原料船貨量有所減少，盡管原料短缺的可能性暫時有限，不過當前稀釋瀝青貼水高位運行的格局預計延續(xù)，疊加消費稅抵扣政策的調(diào)整，原料供應緊張與成本抬升壓力持續(xù)共振?，抑制二季度煉廠瀝青供應彈性釋放空間?。

　　2、需求方面：2025年專項債發(fā)行節(jié)奏保持平穩(wěn)。一季度新增專項債發(fā)行9603億元，發(fā)行進度22%。依據(jù)2024年各地區(qū)發(fā)行占比推測二季度新增專項債發(fā)行量10695億元，預計二季度末發(fā)行進度46%。“兩重”項目支持力度進一步加大，實物工作量加快形成，基礎設施投資增長提速。1-2月，基礎設施投資同比增長5.6%，從基建相關終端指標來看，表現(xiàn)均好于預期。盡管目前瀝青需求同比表現(xiàn)并未超預期，不過受“十四五”規(guī)劃收官節(jié)點驅(qū)動，疊加4-5月長江以北的大部分地區(qū)降雨相對較少，預計二季度瀝青集中采購需求仍存在較強環(huán)比改善空間。庫存方面，終端項目資金到位率改善帶動補庫需求邊際回暖?，商業(yè)庫存增速有望放緩，或于4月中下旬出現(xiàn)拐點。?

　　3、成本方面：OPEC+此前決定從4月開始逐步退出減產(chǎn)，給非OPEC+提升產(chǎn)量帶來一定壓力，其中美國是非OPEC+供應的主要驅(qū)動來源，考慮到美國頁巖油產(chǎn)量對價格變動高度敏感，如若年內(nèi)油價出現(xiàn)大幅下跌，美國原油供應的變動將提供一定底部支撐。年初以來市場關注的制裁擾動多為噪音，我們暫時預計伊朗和委內(nèi)瑞拉的制裁收緊對全球原油供應絕對量影響有限。高關稅帶來的經(jīng)濟衰退風險以及對全球石油需求的拖累基本已成為今年市場的共識之一，IEA預計2025年一至四季度的供應過剩程度分別為82、45、7和106萬桶/日。我們預計短期在地緣局勢擾動之下油價或維持震蕩偏強，制裁對于內(nèi)盤的支撐強于外盤，但價格進一步向上空間相對有限；二季度雖然需求方面有階段性環(huán)比好轉(zhuǎn)的概率，但隨著OPEC+逐漸增產(chǎn)，現(xiàn)貨市場供應過剩的預期充足，因此預計二季度原油市場仍面臨一定壓力，不排除地緣局勢激化對供應造成實際阻礙的情況下價格大幅上行的風險，但全年來看更大的風險還是在于關稅2.0對需求的沖擊。

　　4、策略觀點：預計在原料緊張與消費稅抵扣政策調(diào)整之下，地煉綜合生產(chǎn)成本將進一步抬升，抑制二季度瀝青供應釋放；隨著財政政策持續(xù)發(fā)力和天氣的好轉(zhuǎn)，瀝青終端需求將出現(xiàn)季節(jié)性回暖，不過需要注意傳統(tǒng)基建領域動能不足可能抑制需求實際改善空間。成本端原油或施壓BU絕對價格，關注供應低位下裂解價差的修復機會。

　　5、風險提示：成本端原油大漲，供應超預期增加，需求恢復不及預期

　　集運：供應壓力可控，旺季預期偏強

　　1、供應方面：高頻運力端，4月起亞歐航線新增多條船司航線布局，周度高頻運力整體較為充足，但運力過剩壓力下船司或繼續(xù)通過主動停航調(diào)節(jié)供給，二季度關注4月下旬前后航司為配合5月漲價而進行的停航動態(tài)。港口端，今年港口擁堵情況或成為集運供應端需要關注的重點，盡管全年運力過剩相對嚴重，但高企的擁堵運力仍可能造成階段性的供應緊張。受節(jié)假日和天氣影響，國內(nèi)主要港口集裝箱運力一度堆積，同期歐洲罷工等因素導致港口周轉(zhuǎn)效率承壓，核心樞紐港口待泊規(guī)模同比顯著增長，區(qū)域供應鏈韌性面臨挑戰(zhàn)。地緣端，目前紅海地區(qū)大部分船舶維持繞航，此前市場一度計價通航預期，但目前來看二季度恢復通航的可能性較小。中期運力端，全球集裝箱新接訂單量下滑，手持訂單仍位于高位；超大型船舶交付量相對處于低位，27年將迎來交付高峰。盡管當前全球集裝箱船隊“老齡化”程度加劇，但舊船拆解量依然位于較低水平，這反映當前運力雖然逐步增加，但尚未需要大量拆解舊船來緩解過剩壓力。

　　2、需求方面：全球及亞歐集裝箱貿(mào)易量延續(xù)去年底以來強勢，在特朗普關稅政策預期影響下，美國部分進口商提前囤貨推高年初吞吐量，美西核心港口吞吐量延續(xù)去年底以來的增長勢頭?。需求端重點在于USTR 301調(diào)查如若實施將對全球貿(mào)易造成較大傷害，假設掛靠美國港口的集裝箱船平均載運6000TEU，若其需支付100萬美元/次的港口稅，則相當于約300美元/FEU；對于從上海到洛杉磯的即期運費而言，這相當于8%的成本增加；但對于從洛杉磯到上海的即期運費而言，則相當于43%的成本增加。如若301調(diào)查落地，短期內(nèi)航司或考慮通過附加費的方式轉(zhuǎn)移成本，這將直接推高美線運價，加劇全球供應鏈成本壓力，并可能外溢至歐線。今年剩余時間關稅沖擊和補庫周期尾聲或?qū)⑹杭\需求，但不宜過分悲觀，盡管下游各行業(yè)庫存周期仍處于被動補庫尾聲，但電商滲透率提升在一定程度上支撐必需品運輸需求。

　　3、策略觀點：根據(jù)UN COMTRADE的數(shù)據(jù)，從供需增速平衡來看，預計2025年全球集運市場運力增速和吞吐量增速分別為5.8%和2.5%，供需增速差為3.3%；2026年運力增速和吞吐量增速分別為3.25%和3%，供需增速差為0.25%。對于二季度而言，我們在紅海暫時維持繞航的判斷之下，預計6月和8月仍將表現(xiàn)較明顯的旺季特征，但是受到年內(nèi)供需過剩壓力偏大的影響，此輪旺季高度可能有限，關注航司4月下半旬即將開啟的5月宣漲情況。當前市場的弱現(xiàn)實可能還會繼續(xù)反映在06合約之上，而市場對于今年夏季的旺季和提漲預期仍偏強。對比今年和去年6、8、10月合約之間價差來看，預計EC2508-2510正套空間相對較大，同樣也關注EC2506-2508的反套機會，但是空間可能會略小于8-10正套。

　　5、風險提示：地緣局勢緩和紅海復航，需求受沖擊程度大于預期

　　橡膠： 供應如期釋放，等待EUDR需求補庫

　　1、供給端，一季度國內(nèi)處于停割期，國內(nèi)供應釋放低谷。海外高價原料刺激產(chǎn)量釋放，前兩個月產(chǎn)量以及出口量均同比增長，對國內(nèi)進口供應同樣增加。3月以來云南地區(qū)物候正常，白粉病輕微流行，預計今年正常開割。二季度預計迎來國內(nèi)橡膠產(chǎn)量正常釋放，關注國內(nèi)產(chǎn)區(qū)的降雨情況，以及5-6月份泰國地區(qū)物候情況對開割的影響。

　　2、需求端，2025年政府工作報告明確提出“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內(nèi)需求”，強調(diào)內(nèi)需是“拉動經(jīng)濟增長的主動力和穩(wěn)定錨”。一季度以來，下游輪胎開工同比高位，但是下游庫存去化程度不及預期，訂單情況偏弱。出口表現(xiàn)暫無亮點。關注年中EUDR采購需求的釋放，歐美日韓等地天膠進口量的變化。也要警惕全球關稅動蕩格局下企業(yè)采購情緒，二季度輪胎出口或偏弱。

　　3、庫存：國內(nèi)一季度持續(xù)累庫，但累庫幅度不及預期。海外開割時間要到5-6月份，二季度國內(nèi)進口量預計為年內(nèi)低位，國內(nèi)累庫速度進一步放緩。

　　4、整體來看，二季度橡膠供應為年內(nèi)的低位，國內(nèi)開割物候良好，年內(nèi)橡膠減產(chǎn)預期減弱。需求總體剛需托底，出口表現(xiàn)預計偏弱。供強需穩(wěn)下，二季度的橡膠價格預期寬幅震蕩，支撐位下探。

　　5、風險提示：歐洲EUDR采購需求提前；原油大幅波動；橡膠收拋儲預期；外圍宏觀變化；關稅政策調(diào)整。

　　PX&PTA&MEG： 供應裝置檢修錯配，關稅擾動出口需求

1. PX：基本面上，PX3-5月份PX裝置進入檢修季，供應能力將明顯下滑。其與下游TA檢修季形成一定錯位，從目前公布的檢修計劃來看，二季度PX檢修量大于TA檢修量，PX或轉(zhuǎn)為去庫，對于PX價格上方存在壓力。關注2025年是否存在調(diào)油需求的可能，目前來看調(diào)油需求偏弱。
2. PTA：PTA二季度檢修延續(xù)，但相較于3月份檢修逐月減少。從目前TA加工費來看，月均加工費不足250元/噸，對TA工廠來說，檢修計劃落地的可能性較大。且目前下游滌絲產(chǎn)銷偏弱，聚酯工廠原料庫存持續(xù)攀升，累庫速度快，絕對量為五年同期最高位，終端需求表現(xiàn)偏弱。故二季度TA在檢修逐步落實下，供應收窄，下游尚有足夠原料庫存消化，TA價格或跟隨原料原油價格震蕩。關注TA裝置檢修落實情況，以及原料價格波動。
3. MEG：整體來看，2025年的乙二醇供需面緊平衡，2025年乙二醇供應投產(chǎn)速度放緩，下游投產(chǎn)進度也慢于2024年。二季度國內(nèi)乙二醇裝置基本需要落實檢修，盡管存在檢修推遲的情況，但裝置仍需在年內(nèi)檢修完畢，故需要關注乙二醇檢修節(jié)奏。海外裝置一季度檢修高位，后續(xù)裝置供應重啟，疊加關稅干擾情緒，預估進口量小幅回調(diào)，二季度乙二醇小幅去庫，價格預計區(qū)間震蕩調(diào)整?？赡艿念A期差在于供應端配置優(yōu)化，對供給壓力有所緩解，以及下游需求季節(jié)性逐步釋放，使得價格出現(xiàn)階段向上修復。故，當布油價格區(qū)間在65-75美元/桶、動力煤價格波動區(qū)間在700-800元/噸的情況下，乙二醇可能的主要波動區(qū)間在4000元/噸至4600元/噸之間。需要關注的是二季度海外乙二醇裝置檢修情況，港口庫存水平，國內(nèi)供應超預期重啟。

　　聚烯烴：新增產(chǎn)能釋放，去庫受阻

　　1、供應：PE方面，一季度三套裝置投產(chǎn)，同時在高利潤的刺激下，煉廠維持高開工狀態(tài)，產(chǎn)量快速上升，同比去年有很大增幅。二季度預計聚乙烯開工依舊是季節(jié)性變動，檢修裝置開始增加，產(chǎn)能利用率預期下降，但投產(chǎn)計劃較多，可能會對沖檢修的影響，因此預計產(chǎn)量會維持在60萬噸/周以上。PP方面，一季度，PP依舊呈現(xiàn)高檢修、高供應的狀態(tài)，一方面是去年年底新產(chǎn)能落地，另一方面是由于原材料走弱改善利潤，使PP整體開工率較去年有一定提升。二季度，新增投產(chǎn)計劃依舊較多，預計檢修量將穩(wěn)步提升，開工率或有所降低，但產(chǎn)量同比依舊增長，周產(chǎn)量或?qū)⒕S持在70萬噸附近。

　　2、需求：PE方面，一季度農(nóng)膜市場正值旺季，對需求形成支撐，但包裝膜以及管材需求變動不大，訂單天數(shù)反而較去年同期有所降低，二季度農(nóng)膜將進入淡季，預計整體需求會逐步走弱。PP方面，一季度塑編訂單表現(xiàn)較為亮眼，帶動行業(yè)開工率同比小幅上行，二季度傳統(tǒng)淡季下，下游開工將有所走弱，預計需求同比去年變化不大。

　　3、庫存：一季度受春節(jié)假期影響，煉廠快速累庫，但春節(jié)過后，下游需求恢復并未超過去年，但供應水平卻遠超去年同期，整體表現(xiàn)為下游剛需采購維持低庫存，中游貿(mào)易商積極去庫，煉廠去庫受阻，導致總庫存下降較為緩慢。二季度需求進入淡季，煉廠檢修亦會增加，但考慮到今年聚烯烴利潤整體回暖，新增投產(chǎn)計劃大概率能按計劃落地，預計供應同比仍會增加，因此庫存下降阻力較大。

　　4、策略：二季度受制于新增產(chǎn)能的壓力，庫存下降預計會較為緩慢，聚烯烴整體表現(xiàn)或偏弱。對于LLDPE來說，前期現(xiàn)貨緊張導致的高基差會逐步修復，帶動5-9月差收斂，反觀PP在基差和月差方面則沒有過多機會。LP價差方面，由于農(nóng)膜在二季度是需求淡季，同時LLDPE相對高利潤，可以擇機做空LP價差。

　　5、風險提示：原油價格大幅波動，煉廠大規(guī)模檢修

　　PVC：內(nèi)需維穩(wěn)，出口不確定增加

　　1、供應：新浦化學分別在2024年12月和2025年2月投放25萬噸/年裝置，預計二季度新增投產(chǎn)90萬噸/年，第二季度預計有90萬噸/年新增產(chǎn)能，整體來看產(chǎn)能增速偏高。開工延續(xù)季節(jié)性變化，目前來看二季度檢修計劃偏多，但在氯堿綜合利潤刺激之下，檢修損失量大規(guī)模增加的概率較小，外加新增投產(chǎn)，供應仍有增長預期，月產(chǎn)量或?qū)⒕S持在190萬噸/月附近，略高于去年同期水平，高供應狀態(tài)將延續(xù)。

　　2、需求：國內(nèi)方面縱觀整個一季度，春節(jié)期間下游開工降至低位，基本符合市場預期，但春節(jié)后恢復高度有限，內(nèi)需支撐相對有限。二季度來看，4-5月份仍處于旺季，受預期影響，下游開工將會有一定回升，隨著房地產(chǎn)施工逐漸進入淡季，管材和型材開工率在6月之后將逐步下降。出口方面，一季度前半段受BIS認證延期，以及關稅政策真空期的影響，市場有部分搶出口行為，出口量同比大幅增加，出口迎來放量。二季度臨近印度BIS認證時間，雖然印度供應缺口較大會可能會使BIS認證繼續(xù)延期，但在此之前市場對待出口會偏謹慎，并且美國關稅政策落地，預計出口量會有較大幅度的下滑。

　　3、庫存：春節(jié)期間煉廠和社會庫存增加，春節(jié)后隨著下游的復產(chǎn)以及出口刺激之下，社會庫存下降較為順利，但煉廠高開工壓力之下，去庫明顯受阻。二季度出口縮量預期之下，需求支撐將明顯走弱，雖然上游檢修增加，但新增產(chǎn)能對沖滯后，預計供給下降幅度有限，煉廠去庫速度放緩，社會庫存將保持穩(wěn)定，倉單在會迅速增加。

　　4、策略：綜合來看，二季度需求走弱，供應環(huán)比走弱，但基本面偏寬松，庫存整體下降速度將放緩。主力合約切換至V2509之后，預期對估值的影響較大，同時國房景氣度指數(shù)進入上升通道，同時竣工面積同比降幅縮小，遠期曲線仍將保持近弱遠強結構，價格在庫存壓力之下震蕩偏弱。

　　5、風險提示：原材料價格大幅波動

　　甲醇：靜待下游檢修落地

　　1、供應：國內(nèi)方面，一季度甲醇利潤很好，刺激煉廠高負荷生產(chǎn)，產(chǎn)量在近五年最高水平。預計二季度開工將有所降低，產(chǎn)量環(huán)比下降，但同比仍然偏高。國際方面，一季度伊朗裝置多數(shù)停車，開工裝置運行負荷不高，非伊開工也在低位，進口量較去年同期明顯下降。二季度伊朗裝置逐步重啟，預計進口量逐步回歸，但同比下降。

　　2、需求：MTO方面，興興和富德在年初相繼停車檢修，直到3月才陸續(xù)回歸，目前來看MTO裝置利潤雖然較差，同比未明顯下滑，從已公布的檢修計劃來看，目前僅有天津渤化4月檢修，預計MTO開工在6月之前維持窄幅震蕩。傳統(tǒng)下游方面，利潤較去年有小幅下滑，行業(yè)開工率同比降低，預計在4月到達高點，隨后季節(jié)性回落，整體對甲醇價格影響有限。

　　3、庫存：一季度港口庫存持續(xù)增加，一方面由于烯烴裝置檢修，另一方面船期滯后導致進口量在2月份才開始下降，階段性發(fā)生供需錯配。二季度來看，3月伊朗裝船開始增加，預計影響4月、5月到港量回升，但有部分流向印度，因此增加幅度有限，在渤化檢修之前庫存將維持下降狀態(tài)，待渤化檢修落地，去庫速度或?qū)⒎啪彙?/p>

　　4、總結：一季度階段性供需錯配導致甲醇價格下滑，隨著下游裝置回歸，庫存進入下降通道，主力合約震蕩，基差走強。二季度前期進口恢復速度有限，預計庫存延續(xù)下降，05合約有支撐維持震蕩走勢。隨著主力合約換月，同時下游裝置存檢修預期，港口去庫放緩或使09合約震蕩偏弱，但底部支撐較強，一旦下游裝置復產(chǎn)，09合約價格就會回升。

　　5、風險提示：煤炭價格大幅波動，下游裝置檢修不及預期

　　純堿： 二季度供需格局依舊偏弱

　　1、期貨價格：一季度純堿期貨主力價格整體位于1380-1580元/噸的底部區(qū)間震蕩，趨勢先震蕩上揚，后弱勢下行。截至3月28日，主力05合約收盤價1393元/噸，較1月初收盤價下跌3.53%。

　　2、現(xiàn)貨價格：一季度純堿現(xiàn)貨價格偏弱波動，主流地區(qū)輕堿市場價格跌幅25-80元/噸，主流地區(qū)重堿市場價格跌幅25-50元/噸。貿(mào)易環(huán)節(jié)價格跟隨盤面波動，且因市場期現(xiàn)貿(mào)易成熟，純堿基差維持低水平波動。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月28日沙河地區(qū)重堿價格1383元/噸，較1月初的1379元/噸上漲4元/噸。

　　3、供應：一季度純堿供應水平維持同比次高位波動，2月中旬行業(yè)存在新增產(chǎn)能投放，供應階段性回升，3月之后內(nèi)蒙、河南及華東等主產(chǎn)地區(qū)均有企業(yè)檢修，供應階段性回落。隆眾數(shù)據(jù)顯示，1-3月純堿周均產(chǎn)量70.64萬噸，較去年四季度回落0.83%，較去年一季度回落0.60%。4月之后仍有百萬噸級別新增產(chǎn)能投放預期，但隨著氣溫升高，二季度后期純堿行業(yè)年度檢修期間供應或再次回落。

　　4、庫存：春節(jié)前純堿企業(yè)庫存季節(jié)性提升，雖然節(jié)后純堿企業(yè)持續(xù)去庫，但幅度相對有限，庫存水平也仍處于近幾年最高位。隆眾數(shù)據(jù)顯示，3月底純堿企業(yè)庫存163萬噸，較12月底提升15.81%，同比提升95.54%。高庫存狀態(tài)仍將延續(xù)至二季度，甚至不排除再度累庫可能，后期行業(yè)仍面臨較大的去庫壓力。

　　5、需求：純堿剛需水平春節(jié)前季節(jié)性回落，尤其以輕堿下游停工放假更為明顯，重堿需求水平同比低位但存剛性支撐。春節(jié)后浮法玻璃行業(yè)產(chǎn)線低位繼續(xù)回落，光伏玻璃產(chǎn)線點火增多，純堿剛需低位持續(xù)復蘇。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月28日光伏玻璃在產(chǎn)日熔量9.18萬噸，較12月末提升9.6%，同比下降12.11%。浮法玻璃在產(chǎn)日熔量15.8萬噸，較12月末下降0.69%，同比去年同期下降10.35%。純堿中下游采購需求在春節(jié)前釋放，但此后多維持剛需跟進。后期浮法玻璃計劃點火及復產(chǎn)多于冷修或停產(chǎn)意向，光伏玻璃則在新能源行業(yè)經(jīng)營狀況修復下有望提升產(chǎn)能，二季度純堿剛需水平仍有回升預期。

　　6、觀點小結：一季度純堿高供應、高庫存格局繼續(xù)維持，春節(jié)后需求持續(xù)復蘇，但產(chǎn)業(yè)心態(tài)整體較為謹慎。二季度純堿供應端面臨新增產(chǎn)能和夏季檢修等因素博弈，供應水平或先增后降，整體繼續(xù)保持高位。剛需水平仍有回升預期，但在市場囤貨意愿欠缺的影響下，需求難以抵消供應增量，企業(yè)也仍面臨累庫風險。整體來看，二季度純堿期貨市場可能存在階段性檢修、中下游補庫邏輯、宏觀情緒回暖或相關商品情緒聯(lián)動等階段性上行可能，但其供需格局依舊偏弱，大方向繼續(xù)保持逢高空思路。關注行業(yè)新增產(chǎn)能投放節(jié)奏、下游行業(yè)產(chǎn)能變化、企業(yè)庫存變化趨勢、宏觀情緒及相關商品期價走勢。

　　尿素：二季度需求仍有釋放空間

　　1、期貨價格：一季度尿素期貨價格經(jīng)歷觸底反彈、震蕩偏弱、大幅上漲幾個階段，截至3月28日，主力05合約收盤價1893元/噸，較1月初收盤價上漲11.55%。

　　2、現(xiàn)貨價格：一季度尿素現(xiàn)貨價格震蕩上漲，截至3月28日山東地區(qū)市場價格1960元/噸，河南地區(qū)市場價格1980元/噸，二者分別較12月底上漲310元/噸、320元/噸，其余主流地區(qū)市場價格漲幅多在270-320元/噸。

　　3、供應：1月-2月初氣頭企業(yè)生產(chǎn)處于季節(jié)性恢復周期，此階段尿素供應從低位回升明顯。2月中旬之后行業(yè)生產(chǎn)水平、日產(chǎn)量便處于同比高位運行，3月初尿素日產(chǎn)量也一度超過20萬噸以上，隨后在檢修、故障增多影響下日產(chǎn)水平略有回落。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月28日尿素行業(yè)日產(chǎn)量19.53萬噸，較1月初提升7.19%。二季度江蘇、新疆等地區(qū)存在新增產(chǎn)能投放預期，再疊加前期檢修企業(yè)復產(chǎn)，后期20萬噸日產(chǎn)量或成業(yè)內(nèi)常態(tài)，尿素供應壓力也將再度提升。

　　4、庫存：1月-2月初尿素企業(yè)庫存處于同比高位波動，春節(jié)后進入去庫周期。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月底尿素企業(yè)庫存86.78萬噸，較1月初降幅超44%。按照季節(jié)性規(guī)律，未來兩個月尿素企業(yè)或仍處于去庫通道，幅度取決于需求釋放力度。

　　5、需求：春節(jié)前中下游補庫、3月中下旬旺季部分需求兌現(xiàn)，帶動尿素需求整體保持高位運行。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月底尿素周度表需152.91萬噸，較12月底提升29.82%。3月農(nóng)業(yè)需求以小麥返青肥、南方少量春耕肥為主，而工業(yè)需求則以復合肥行業(yè)生產(chǎn)旺季剛需消耗為主。短期中下游備肥充足且對高價存在抵觸情緒，但4月中旬-5月中旬國內(nèi)作物大面積種植仍有用肥需求，6-7月則處于國內(nèi)大田作物追肥周期，尿素需求未來幾個月也仍有進一步釋放空間。

　　6、國際市場及出口：1-2月國際市場尿素價格上漲明顯，3月之后國際尿素價格雖仍有回落，但我國出口仍受限，1-2月尿素出口數(shù)量忽略不計，對國內(nèi)供需暫無影響，出口高利潤也無法兌現(xiàn)。市場頻繁流傳出口消息傳言，但在國內(nèi)用肥旺季結束前預計出口限制難以放松，建議理性甄別消息來源。

　　7、觀點小結：一季度尿素市場面臨日產(chǎn)高位波動、企業(yè)庫存持續(xù)去化、需求不斷釋放等狀態(tài)，期、現(xiàn)價格中樞均明顯上移。二季度國內(nèi)將迎來最大的作物播種期及追肥期，尿素需求也將進一步釋放。即便行業(yè)高產(chǎn)能、高日產(chǎn)、高庫存等壓力仍存，但在旺季周期價格通常由需求主導，依舊看好二季度需求端對尿素期、現(xiàn)價格的提振，盤面也仍有進一步上行驅(qū)動，但在保供穩(wěn)價大背景下不宜對上方高度過分樂觀，另需警惕當前漲幅透支后期行情風險、需求兌現(xiàn)不及預期風險、中下游抵觸風險，關注保供穩(wěn)價政策導向。

　　玻璃：二季度需求有望繼續(xù)復蘇

　　1、期貨價格：一季度玻璃期貨價格經(jīng)歷小幅上漲、趨勢性下跌、觸底反彈等階段，期價中樞整體下跌明顯。截至3月28日，主力05合約收盤價1197元/噸，較1月初收盤價下跌10.54%。

　　2、現(xiàn)貨價格：一季度玻璃現(xiàn)貨價格弱勢下行，主流地區(qū)價格下跌幅度多在60-140元/噸，截至3月28日國內(nèi)浮法玻璃市場均價1267元/噸，較12月末下跌243元/噸。

　　3、供應：一季度玻璃行業(yè)供應處于同比低位波動，1月-2月下旬在產(chǎn)產(chǎn)能繼續(xù)回落，隨后產(chǎn)能小幅回升。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月28日玻璃行業(yè)日熔量15.8萬噸，較去年年底下降0.69%，同比去年同期下降10.35%。后期浮法玻璃計劃點火及復產(chǎn)多于冷修或停產(chǎn)意向，二季度玻璃供應或仍有回升預期。

　　4、庫存：一季度玻璃庫存持續(xù)累積至同比相對高位，直至3月中旬之后庫存才緩慢去化。隆眾數(shù)據(jù)顯示，3月末玻璃企業(yè)庫存6701.2萬重箱，折合335.06萬噸，較去年年末提升48.18%，較去年同期提升0.11%。4-5月玻璃企業(yè)可能延續(xù)去化趨勢，但核心決定因素一是在于供應復蘇節(jié)奏，二是在于中下游采購力度或終端復蘇力度。

　　5、需求：當前限制玻璃市場的核心因素依舊在于終端地產(chǎn)復蘇緩慢。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1-2月國內(nèi)商品房銷售面積、房屋新開工面積、房屋施工面積及房屋竣工面積累積同比降幅分別為-5.1%、-29.6%、-9.1%、-15.6%，降幅較去年同期明顯收窄，側面反映地產(chǎn)正處于邊際回暖階段。但以上指標目前也仍處于同比負增長狀態(tài)，削弱玻璃長期需求。利好方面在于3月中下旬玻璃中下游補庫積極，現(xiàn)貨成交持續(xù)維持高位，帶動廠家貨源向中下游轉(zhuǎn)移。二季度終端需求仍有進一步復蘇預期，幅度有待進一步確認，因此玻璃現(xiàn)貨高成交水平能否持續(xù)也仍需時間驗證。

　　6、宏觀：國內(nèi)地產(chǎn)政策不斷放松，家電及電子產(chǎn)品消費政策持續(xù)出臺，在政策托底下玻璃終端需求有望持續(xù)復蘇，但落實至產(chǎn)業(yè)鏈仍需較長時間。

　　7、觀點小結：一季度玻璃供應水平低位徘徊、庫存持續(xù)累積、需求復蘇緩慢，市場長期承壓。3月中下旬之后需求邊際好轉(zhuǎn)，該狀態(tài)有望延續(xù)至二季度前期，幅度仍取決于政策力度及市場信心恢復程度。期貨市場持倉數(shù)量創(chuàng)歷史新高，玻璃供需兩端后期也將繼續(xù)博弈。短期來看，需求逐步復蘇有望帶動玻璃企業(yè)再度去庫、期價中樞繼續(xù)緩慢上移。長期來看終端地產(chǎn)對玻璃存量及增量需求不足，盤面上方高度也將受限。關注政策落實程度、玻璃產(chǎn)能變化、庫存趨勢及需求復蘇節(jié)奏。

　　燒堿：二季度上下游產(chǎn)能增速博弈

　　1、期貨價格：一季度燒堿期貨價格波動幅度較大，1月期價趨勢性上漲，主力合約最高達到3358元/噸。春節(jié)后燒堿期價大幅下跌，回吐去年12月下旬以來漲幅。截至3月28日主力05合約收盤價2596元/噸，較1月初收盤價下跌11%。

　　2、現(xiàn)貨價格：一季度燒堿現(xiàn)貨價格同樣先漲后跌，截至3月28日山東32%離子膜堿價格880元/噸，折合干噸價格2750元/噸；50%堿價格1480元/噸，折合干噸價格2960元/噸，二者均較1月初提升80元/噸。

　　3、供應：一季度燒堿行業(yè)生產(chǎn)水平窄幅波動，隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月底行業(yè)開工率83.3%，較去年年末略微提升0.8個百分點，同比偏低2.65個百分點；同期燒堿周產(chǎn)量79.31萬噸，較去年年末提升0.55%，同比偏低0.85%。4-5月局部地區(qū)燒堿裝置檢修增多，同時行業(yè)也存在新增產(chǎn)能投放預期，燒堿供應端波動幅度或有所提升。

　　4、庫存：一季度國內(nèi)液堿企業(yè)庫存整體處于提升趨勢。隆眾數(shù)據(jù)顯示，截至3月底國內(nèi)20萬噸以上規(guī)模企業(yè)液堿庫存48.9萬噸，環(huán)比去年年末增幅54.36%，同比提升15.52%。

　　5、需求：一季度下游氧化鋁行業(yè)在建產(chǎn)能增加，開工及產(chǎn)量雙雙提升，對燒堿剛需水平也維持高位波動。即便氧化鋁價格已跌至業(yè)內(nèi)平均成本線以下，但考慮到去年行業(yè)利潤豐厚、長約訂單交付及未來成本規(guī)?；纫蛩?，目前氧化鋁企業(yè)尚未出現(xiàn)大規(guī)模減產(chǎn)現(xiàn)象，對燒堿剛需也存在支撐。同時，氯堿企業(yè)對氧化鋁行業(yè)送貨量持續(xù)走高，不排除下游進一步壓價可能。其他非鋁下游觀望情緒濃厚，除春節(jié)前存在補庫需求外，其余多以剛需跟進為主。二季度下游氧化鋁行業(yè)存在新增產(chǎn)能投放預期，燒堿剛需仍有提升預期，關注上下游對燒堿定價權是否發(fā)生變化。

　　6、觀點小結：二季度燒堿產(chǎn)能、下游氧化鋁行業(yè)均有產(chǎn)能投放預期，屆時供需兩端增速博弈將成為市場新的關注點。倘若上下游投產(chǎn)時間、區(qū)域存在差異，則燒堿仍有可能出現(xiàn)階段性供需錯配現(xiàn)象。期貨盤面經(jīng)歷趨勢性下跌后再度向下空間有限，燒堿期現(xiàn)價差或存在繼續(xù)修復動能，關注現(xiàn)貨價格趨勢、主力下游送貨量、燒堿及氧化鋁行業(yè)產(chǎn)能落地情況、燒堿企業(yè)庫存變化。