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來源：華爾街見聞
對沖基金激進押注美債基差套利交易，大規(guī)模平倉風險“近在咫尺”。中金分析稱，該交易本質(zhì)是做空波動率，一旦波動率上升易引發(fā)平倉風險進而導(dǎo)致跨資產(chǎn)拋售潮，而債務(wù)上限問題的解決就可能是觸發(fā)市場波動的關(guān)鍵事件。華爾街建議，如果美聯(lián)儲想干預(yù)債市，可以選擇用“對沖式購債”替代傳統(tǒng)QE，在購買美債的同時賣出等量期貨合約對沖。
美債基差套利交易規(guī)模瘋狂膨脹，華爾街警告：金融市場正在醞釀下一場金融危機。
當前，對沖基金在美國國債基差套利交易上的押注規(guī)模高達1萬億美元，創(chuàng)下歷史新高，金融專家團隊向美聯(lián)儲提出警告，稱這可能成為下一場金融風暴的引爆點。
根據(jù)布魯金斯學(xué)會的一份報告，芝加哥大學(xué)的Anil Kashyap、哈佛大學(xué)的Jeremy Stein（前美聯(lián)儲理事）、哈佛商學(xué)院的Jonathan Wallen和哥倫比亞大學(xué)的Joshua Younger共同撰寫的研究指出，美聯(lián)儲應(yīng)該考慮建立一個緊急計劃，以應(yīng)對規(guī)模高達29萬億美元的美債市場的潛在風險。
Kashyap在記者會上透露：
“這是一個相當集中的交易，可能只涉及約10家或更少的對沖基金?！?/p>
“令人擔憂的是，當前這種所謂的‘基差套利交易’規(guī)模已達1萬億美元，是2020年需要美聯(lián)儲干預(yù)時的兩倍?！?/p>
萬億美元套利交易成“定時炸彈”
長期以來，對沖基金利用美國國債現(xiàn)貨與期貨之間的微小價差，左手做多美債現(xiàn)券、同時右手做空美債期貨進行套利。在正常市場條件下，這種交易能夠提供穩(wěn)定但微薄的收益。
然而，為了提高收益率，許多對沖基金使用了高杠桿，使得這類交易的總規(guī)模已經(jīng)膨脹到令人擔憂的程度。一旦市場波動加劇，這些高杠桿頭寸可能被迫平倉，波及其他金融領(lǐng)域。
媒體數(shù)據(jù)顯示，僅六大多策略基金（Millennium、Citadel、Balyasny、Poin72、ExodusPoint 和 Lighthouse）的監(jiān)管資本就達到了創(chuàng)紀錄的1.5萬億美元，比上一年增加了3000億美元。
與此同時，這些對沖基金巨頭們還在不斷加杠桿。平均監(jiān)管杠桿率（即監(jiān)管資產(chǎn)與管理資產(chǎn)之比，也就是杠桿化敞口與實際有形資本的比率）已經(jīng)從一年前的6.3倍上升到了創(chuàng)紀錄的7.8倍。
而根據(jù)美國國債借貸咨詢委員會（TBAC）的數(shù)據(jù)，做多現(xiàn)金和做空期貨的固有杠桿率高達20倍左右。
根據(jù)美聯(lián)儲的數(shù)據(jù)，這一數(shù)字躍升至56倍。
在此背景下，Jeremy Stein在記者會上警告稱：
“對沖基金（的交易規(guī)模）正處于一個非常激進的位置，相對較小的利差變動就可能將他們推出市場。而看起來交易商并沒有做好充分準備來應(yīng)對這一情況?！?/p>
債務(wù)上限解決是關(guān)鍵時點
中金張峻棟、范理、張文朗表示，對沖基金基差套利交易的本質(zhì)是做空波動率，因此波動率一旦大幅上升，易引發(fā)平倉風險進而資產(chǎn)拋售。2020年3月全球金融市場震蕩（拋售一切資產(chǎn)換取現(xiàn)金）的導(dǎo)火索便是當時史高規(guī)模的基差套利交易的意外平倉。
而面對這一風險，債務(wù)上限問題的解決可能成為引發(fā)市場大幅波動的關(guān)鍵事件。因為一旦債務(wù)上限問題獲得解決，美國財政部將補發(fā)之前因債務(wù)上限限制而未能發(fā)行的美債，這將導(dǎo)致美債供給的突然增加。
這種供給沖擊將帶來三重影響：一是利率抬升，二是對其它資產(chǎn)造成流動性“抽血”效應(yīng)，三是可能觸發(fā)基差套利交易的大規(guī)模平倉。
如果在美債供給沖擊下利率大幅波動，恐觸發(fā)已處于史高規(guī)模的基差套利交易的平倉。一旦當對沖基金平倉套利交易，恐引發(fā)跨資產(chǎn)拋售，進一步加劇市場波動。
相較于2023年6月債務(wù)上限解決后出現(xiàn)的“美債風暴”而言，中金認為當時的情況相對較好，因為隔夜逆回購規(guī)模仍有2萬多億美元，流動性充足。而如今，這一“蓄水池”已接近干涸，市場抵抗沖擊的能力大幅下降。
據(jù)新華社報道，美國國會預(yù)算辦公室26日警告，如果國會無法及時提高債務(wù)上限或暫停債務(wù)上限生效，美國聯(lián)邦政府最早將在8月面臨沒有足夠資金按時支付所有賬單的情況，可能發(fā)生債務(wù)違約。
專家：可用“對沖式購債”替代傳統(tǒng)QE
2020年，為了應(yīng)對疫情對經(jīng)濟的負面沖擊，美聯(lián)儲選擇在幾周內(nèi)大規(guī)模購債1.6萬億美元以“救市”。然而，專家們現(xiàn)在建議采取更精準的方法——用“對沖式購債”替代傳統(tǒng)QE。
Stein在簡報會上提議：
“如果美聯(lián)儲再次傾向于購買，我們寧愿他們以對沖方式進行，這種方法可以成為美聯(lián)儲政策工具箱中的重要補充?！?/p>
Kashyap補充表示：
“購債是一種不夠優(yōu)雅的操作方式?！?/p>
“這種購買行為很像量化寬松，并可能影響期限溢價——這里的期限溢價指投資者持有長期證券相對于滾動持有短期證券所要求的額外收益。”
Stein建議，如果美聯(lián)儲想干預(yù)債市，可以在購買美債的同時賣出等量期貨合約對沖（既注入流動性又避免扭曲期限溢價），這樣將更具針對性地解決套利交易風險。
該提案可以理解為面向高杠桿對沖基金提供的一種緊急退出機制。然而，有觀點認為，一旦推出此類工具，可能會反過來“鼓勵”對沖基金承擔更多風險。
對此，Stein回應(yīng)稱：
“比較的基礎(chǔ)不應(yīng)該是‘零道德風險’?！?/p>
“美聯(lián)儲2020年直接下場購債已成為先例，而且簡單購買美國國債也有其自身成本?！?/p>
因為美聯(lián)儲購買的是隨時間到期的證券并創(chuàng)造銀行準備金，而準備金需支付隔夜利率。該觀點認為，這可能模糊金融穩(wěn)定操作與貨幣政策之間的界限。
專家團隊提議，可以通過“捆綁拍賣”的方式，讓一級交易商同時提交他們打算出售的現(xiàn)金證券和打算購買的期貨合約。美聯(lián)儲可以對這些捆綁包設(shè)定最低投標價格，通過強制對沖基金接受懲罰性折扣來限制道德風險。
風險提示及免責條款
市場有風險，投資需謹慎。本文不構(gòu)成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶應(yīng)考慮本文中的任何意見、觀點或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責任自負。
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作者: 一筒 2025-03-25 13:14:31
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